Le 7 octobre 2008, en pleine tourmente boursière, on peut lire ce passage sur un site d’actualités boursières belge (trends.be) :

"Quant au titre Fortis, il était toujours suspendu, et les experts ne s'attendaient plus, pour finir, à une reprise du cours avant demain mercredi. En effet, Fortis attendait encore plusieurs informations de nature à permettre au marché d'évaluer correctement et en toute connaissance de cause la valeur de l'action."

Une annonce qui semble malheureusement anodine et banale en ces temps troublés de chute des cours et de défiance généralisée. Mais en la relisant, spécialement la seconde phrase, que de présupposés, de postulats et d’hypothèses ne voit-on d’un coup surgir en quelques mots !

Et tout d’abord : mais où est donc passée la valeur fondamentale ? Toutes les théories explicatives des marchés financiers procèdent de la distinction, de la dichotomie, entre la valeur fondamentale ou intrinsèque d’une action, et une part volatile émanant des comportements erratiques ou moutonniers des traders, le cours de l’action évoluant plus ou moins autour de cette valeur repère. Dans le cas de Fortis, on suspend la cotation, autrement dit plus personne ne sait où se trouve la valeur fondamentale de l’action. Ce n’est pas le seul cas bien sûr, le 14 septembre, la veille de sa disparition, tout le monde pensait que Lehman Brothers avait une valeur intrinsèque substantielle. Eh bien justement, la crise actuelle ne doit-elle pas nous amener à interroger sérieusement ce concept de valeur fondamentale ?

On lit également que Fortis attend des "informations de nature à permettre au marché d'évaluer correctement et en toute connaissance de cause la valeur de l'action"… On croit ici, on espère, on prie secrètement pour que les marchés soient efficients. Pourquoi ces craintes ? Eugene Fama nous le dit depuis les années 60, et toute la théorie financière le reprend en chœur, les marchés sont efficients : le prix des actifs financiers reflète en permanence toute l'information pertinente disponible, les prix futurs dépendront uniquement des informations qui parviendront quotidiennement sur le marché, le prix des actifs suit donc une marche au hasard, il n'y a aucune relation de dépendance temporelle entre eux, fermez le ban. Pourquoi panique-t-on alors ? Pourquoi ce krach ? Quelles sont les informations qui expliquent la tourmente financière ? Ce serait plutôt en fait l’absence d’information (sur le bilan des banques notamment) qui explique la crise. Alors, dans ce cas, où est l’efficience des marchés ? Et puis, plus fondamentalement, signalons que Benoît Mandelbrot a mathématiquement démontré que les cours de bourse ont une dimension fractale non entière, autrement dit que les prix ne suivent pas une marche au hasard et qu’il existe des effets de dépendance temporelle. Cette découverte date déjà de plus de deux décennies et elle attend toujours d’être intégrée dans le corpus théorique de la finance… Mépris, oubli, méconnaissance ? Tout cela à la fois certainement.

Enfin, dans ce texte, on invoque le marché telle une divinité, avec déférence et respect ("de nature à permettre au marché", attention ne le brusquons pas !), on apporte des offrandes (des vraies bonnes informations) en espérant qu’il délivrera ses oracles : le juste prix et un peu moins de volatilité s’il vous plait. Mais le marché c’est qui ? L’ensemble des intervenants merci, mais encore ? Ont-ils tous le même poids ? Non justement, on constate, sur l’ensemble des différents marchés financiers (mais aussi sur les marchés de la pizza ou des aspirateurs) qu’il y a des "gros", des "moyens" et des "petits". Pourquoi ? Pourquoi cette répartition correspond-elle à un équilibre, et pourquoi un marché est-il inconcevable sans cette répartition ? Aucune théorie économique ne l’explique, alors que des outils conceptuels existent. Ce travail d’analyse il faut le faire, pour mieux comprendre les marchés, notamment la façon dont l’information circule.

Les événements actuels doivent nous obliger à nous interroger sur les concepts fondamentaux de la finance (valeur, prix, marché, information). Toute crise est un changement de paradigme, et c’est en se donnant les moyens de la penser qu’on peut la surmonter.

Philippe Herlin

Paris, le 8 octobre 2008